◆ 控制运力投入应对需求增速放缓。2011-2012年中国航空客运需求增速将放缓至14-16%区间。今年1-4月南航通过控制国内航线运力投入，将客座率维持在82%的较高水平，我们测算其平均裸票价格同比上涨8%，较好地化解了需求增速下滑带来的压力。

　　高铁分流影响将小于市场预期。我们认为除了平均航距较长外，南航的地域位置亦有利其规避高铁投放带来的负面影响。6月将投入运营的京沪高铁对南航的影响是间接和有限的；京广高铁中对南航客运影响最大的武广线已于2009年底开通，不利影响已逐步消化，同时因航距较长，京广线全线贯通后对南航的冲击相对较弱；杭福深线因运营速度相对较低，对广州-福州和广州-厦门航空客运较为有利。

　　◆国际业务日趋成熟。公司近年大力拓展国际业务，以弥补内外收入不平衡之经营短板。目前南航已成为国内澳洲航线最大承运人，且已实现盈利，今年公司将继续开通广州-温哥华等热门航线。预计未来两年加大国际业务投入将成为南航对冲高铁影响的重要策略。

　　本币升值降低财务和燃油成本。在人民币升值周期中汇兑收益已成为航空公司盈利的重要组成，我们预计今年公司的财务成本将继续受惠于本币升值而录得负值。同时我们的研究也显示，人民币升值有利于平抑国内外航空煤油之高额溢价，将有效缓解公司的成本压力。

　　◆估值与投资建议：我们预估南航2011年营业收入将同比增长10.6%至860亿元，受油价上涨和投资收益下滑等因素影响，净利润同比下滑15%至49.3亿元，EPS0.50元。近期公司股价快速下滑反映了市场在京沪高铁开通之际对航空公司业绩的悲观预期，但我们分析认为6月高铁新线投入对南航实质影响有限，建议投资者把握市场在“错杀”之后的纠错行情，给予南航“推荐”之评级，目标价9元。