上半年毛利率下降5.8%。毛利率下降主要是成本上涨幅度较大所至，上半年公司成本增幅达25.3%，高于行业增幅。公司是露天开采，因此成本对柴油价格比较敏感，今年以来油价大幅上涨是公司成本上涨的主因。我们预计公司今年煤炭综合售价达150 元/吨。资产注入是未来的看点。 大股东承诺在露天煤业上市后将持有白音华煤电公司的股权转让给露天煤业；在露天煤业上市后可通过转让、入股等方式将铝电优质资产注入露天煤业，实现集团的整体上市。

　　大股东蒙东能源目前还有白音华2号矿和3号矿，产能分别为1500 和1400万吨，注入后产量增幅为64%。煤炭十二五规划重点开发露天煤矿，公司在露天矿开发技术和地理位置上均有优势，未来有望在露天矿资源获取和开发上占据优势。集团公司的铝资产也是可注入标的。目前电解铝价格已经突破 18000元/吨，电解铝行业已经盈利，而集团公司电解铝项目又有电力成本优势，因此盈利较好。我们认为目前集团的铝业是较好的注入时间窗口。煤炭产销量实现正增长。上半年公司煤炭生产量和收购量较上年同期增长4.87%，原煤销量较上年同期增长5.69%。公司南北露天矿及扎哈淖尔露天矿已经实现满产，未来公司内生产量增长有限。

　　所得税优惠取消和财务费用上升是利润下降的另一个因素。公司今年的所得税率为25%，上调 10 个百分点。由于利率上升公司财务用也大幅上升。我们预计公司2011-2013年每股收益分别为1.06、1.17、1.3 元，对应动态市盈率分别为20、18、16倍。估值在动力煤股中略高，给予持有评级。