◆正面:

　　杭州项目发力,2010年结算收入好于预期:公司2010年房地产结算收入达21.16亿元,同比上升26.2%,其中杭州西城美墅、上东领地、西城年华三个项目贡献结算收入15.3亿元(同比增加90.0%),杭州项目贡献占比由2009年的61%上升至71%。

　　三项费用率明显下降:2010年及2011年1季度,公司三项费用基本保持稳定,三项费用率分别为7.2%和6.9%,较2009年全年10.6%的水平有明显下降。

　　◆负面:

　　毛利率低于预期:2010年公司综合毛利率为19.4%,同比下滑4.3个百分点,主要受杭州地区项目结算毛利较低拖累(浙江地区税金前毛利率仅为22%)。而2011年1季度毛利率仅为12.1%,较2010年全年下滑7.3个百分点。

　　发展趋势:往前看,我们认为,公司的利润率水平将随着上东城·名筑和臻品两期在2011~12年大量结算而出现明显上升,2011年业绩确定性高;而公司也将在2011年受益于黄山、肇庆等三线城市布局以及中小户型的产品定位,预期销售将稳定增长。

　　◆ 估值与建议:公司经营情况符合预期,我们维持对于2011年的盈利预测每股0.60元不变,并引入2012年盈利预测为0.76元。公司股价对应2011、2012年市盈率分别为11.5和9.1倍,对11年净资产值有25%的折让。我们看好公司主打中低端普通住宅产品、三线城市发展的市场定位,维持“审慎推荐“评级