看好公司长期的可持续发展能力

　　我们依然看好公司未来的可持续发展能力。产品面，公司在虾夷扇贝中的垄断地位无人撼动，海参的品牌化运作较竞争对手领先；渠道面，扇贝的营销渠道改革有利公司长远的利益，物流体系的重构提升产品的竞争力；种苗面，公司的苗种研发和扩繁工作正在有序推进，海大金贝已经在 2011年投苗，獐子岛红已经到了中试阶段，未来苗种自供的比例将稳步提升；资源面，现在拥有 300万亩的海域资源，且已将海外资源纳入视野。

　　短期看，亩产水平小幅提升是大概率事件，三季度是鲍鱼的销售旺季，而今天春天南方鲍鱼遭遇病害有利于本年的鲍鱼价格，下半年是海产品消费的旺季。下半年海外经济不会更糟。

　　亩产的情况——下半年环比将有所改观，全年同比将下滑

　　公司的海域面积比较广阔，扇贝采取“轮播轮捕”的方式进行。公司一季度的亩产水平大约仅为 80 公斤/亩，较去年的110公斤/亩下滑甚多，主要原因在于本次捕捞的区域属于新海域，水域较深，扇贝的生长明显较老海域要慢。从全年的角度来看，公司今年总捕捞面积大约 65万亩(去年 42万亩)，其中新海域大约 50万亩，因此我们认为下半年亩产实质性大幅提升的可能性不大，但经过 6个月的生长，环比将有所提升，我们预计全年平均亩产达到 90公斤以上问题不大，同比仍将出现下滑。

　　更长远的看，由于公司新海域较广，对亩产的偏负面影响仍然存在，但我们并不认为公司的亩产水平将继续下滑，也就是说今年可能是最糟糕的状况。因为：

　　1)新品种海大金贝和獐子岛红的亩产水平将较此前品种有明显提升(前者已经实现投苗，后者预计也将于年底投苗)，我们预计新品种的亩产将提升 20%左右；

　　2)公司苗种的自给率将提升。公司目前苗种的自给率仍然偏低，未来随着苗种，尤其是大苗种自给率的提升，对于亩产的贡献将有所加强(大苗抗水深的能力较小苗要强)。

　　价格的情况——较为良好，同比提升明显

　　从鲜销的价格来看，情况较为良好，月度环比基本都在提升，我们预计上半年的均价在 30000元/吨左右，同比增长 15%以上，目前的价格在 31000元/吨，下半年是扇贝消费的旺季，价格有望继续上调，我们预计全年均价在 31000元/吨以上是大概率事件(去年全年均价 26000元/吨左右)。从本质上来讲，公司上半年业绩不佳的主要问题出在生产层面，而非销售层面，因此我们对鲜销的价格并不是很担心。

　　股权激励的设定目标——有希望，有压力

　　今年是公司股权激励的第二个行权期，对应的绩效考核目标为“以 2010年净利润为基数，2012年净利润增长率不低于 56%”(注：净利润指标以归属于上市公司股东的净利润与归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润中的孰低者为计算依据)。

　　从 2010年报表中可以看出，当年“孰低”的是扣非后净利润，为 3.9676亿元(占比归属母公司净利润的 94%) ，因此2012 年达到股权激励条件的“孰低”净利润至少必须为 6.1895 亿元。假设今年扣非后净利润占归属母公司净利润的96.75%(理性假设，96.75%为 2005 至 2010 年占比平均值)，则今年公司须实现归属母公司净利润 6.397 亿元，折合EPS 0.900元(若假设两者相同，即占比 100%，则对应EPS 0.870元) ，同比2011年增速为 28.57%。

　　如果排除去年台风的影响(理性对比)，即以扣非后净利润为计(5.57亿元) ，今年业绩同比 2011年增速的压力并不大，为(6.585/5.57-1)*100=18.22%。但具体到下半年，如果我们假设公司上半年净利润下滑 27%(我们预计是在在-25%到-30%之间)，即为 1.563 亿元，则若要达成股权激励条件，保险起见，下半年需实现净利润 4.834 亿元，同比 2011年下半年增速需要达到 41%，仍是一个较有压力的目标。但我们参考 2011年的情况：彼时下半年同比增速为 56%(排除台风影响)，因此，同样也有希望。