一、投资要点

　　1、 净利润增速(12%)大幅高于 10 年增速(3%)

　　主因是：1)营收增速(11%)超 10年(7%)；2)公司收到南通财政补贴 5000万元，贡献近 8%的利润增长。

　　2、展望 12 年，公司将力争净利增速超 20%：

　　1)内生增长方面，在教辅新政下巩固传统优势，开辟职教复合出版和高等教育等新领域，加大省外市场开拓力度，若教材新政年内出台，公司将成最大受益者；

　　2)外延扩张方面，力争全年完成 5 个跨区域并购项目，目前已收购海南教材出版和厦门创壹软件； 3)文化 Mall建设稳步推进，其中苏州文化 mall有望年底开业，同时开拓至少 5个储备项目；

　　4)预计年末公司将获得增值税返还约 2.3亿元，将增厚 EPS0.09元。

　　3、股价催化剂

　　教材新政出台，跨省并购大力开拓、集团优质资产注入、文化 Mall培育速度和数量提升、增值税优惠适用范围扩大、会计政策变更等。

　　二、风险提示：

　　中小学教材出版和发行体制改革带来的风险；国家税收政策变化风险；文化体制改革深度和速度低于预期的风险；新媒体对业务的冲击；文化 Mall 拓展低于预期。

　　三、投资建议

　　基于 11年经营情况和未来发展战略，我们调整了业务收入增速和毛利率，相应下调 12 年 EPS0.02 元至 0.41 元，预测12-14年 EPS为 0.41、0.42和 0.50元，在当前股价对应 PE分别为 20、20和 17倍，估值不高。我们认为，公司在良好政策环境下，1)将借新政巩固传统优势获超行业内生增速；2)持续跨省并购推动外延扩张；3)稳步建设文化 Mall奠定未来高成长，建议投资者中长期持有。