◆ 2011年1-9月份,公司实现营业收入13.95亿元,同比下降1.90%;归属母公司股东净利润1.46亿元,同比下降2.67%;每股收益0.40元,低于市场预期。其中,三季度营业收入4.32亿元,同比下降2.1%;归属母公司股东净利润3581万元,同比增长34.18%;每股收益0.10元。

　　◆三季度销售平淡,费用率下降较多。在产品吨价同比提升的情况下(为应对成本压力,去年四季度公司上调产品价格10%),公司三季度营业收入略有下降,说明销量有所下滑。三季度销售费用率14.01%,同比下降8.47个百分点。从经营角度看,公司销售平淡,主要是产能无法释放下营销投入有限。这也是销售费用率大幅下降的直接原因。由于春节的因素,今年四季度旺季时间延长,可能会带来四季度销售的起色。但在整体产能受限的大背景下,也很难有大的改观。

　　◆毛利率仍然没有好转。三季度综合毛利率29.51%,同比下降5.76个百分点,环比上升7.82个百分点(单季之间毛利率波动很大)。今年春节过后,苦杏仁价格一直回落至今,但公司前三季度综合毛利率同比下降3.27个百分点。我们认为,除了苦杏仁成本占比不高(大概在12%左右),以及关联交易比重较高,主要是通胀背景下其他要素价格上涨。随着通胀逐步见顶回落,我们认为四季度毛利率回升的概率较大。

　　盈利预测与投资建议。公司营销投入受限,投产进度又低于预期,我们预计2011-2013年每股收益0.58、0.72、0.95元,目前股价对应市盈率29X、24X、18X,维持“增持”评级。