600519贵州茅台

　　1、近期茅台终端价格、批发价格疲弱下行对于茅台来说是件好事。批发价格从春节前 1900 元下行到最低 1400 元的水平， 这的确说明了限制三公消费之后，外在需求大幅减弱了，不过我们认为目前处于淡季，不影响茅台全年销售，终端价格适当调整对于茅台来说是件好事，有利于缓解舆论压力、有利于公司提高出厂价，并给未来终端价格的逐步上行留下空间。

　　2、直营店陆续开张，不会影响老经销商销售。4 月 26 日贵阳、5 月 8 日南昌、5月 11日长沙、5月中旬长春等地直营旗舰店相继开张，1519 元/瓶的限价，持身份证限购 6瓶。目前公司只是把增量部分用于直营店，占总比重还较小，影响不到终端价格，与老经销商争利的说法站不住脚，如果不限购的话，说不定老经销商会去买断直营店的存货。

　　3、截至 1 季度留存超过 60 亿元货值未兑现收入。在《贵州茅台(600519)－持续蓄水，从容增长》2012/4/26 报告中，我们通过比较历年合并与母公司主营成本，认为公司持续蓄水超过 60亿元货值的商品酒未兑现成收入，如果未来再一提高出厂价，收益将更丰。

　　风险因素：经济持续不景气导致需求疲软，更严厉的限制高端酒消费政策

　　投资建议：

　　我们上调今年 EPS预测到 13.68元、 25倍 PE目标价上调到 342 元。根据预算方案提供的项目同比增速，我们将公司 2012-14 年EPS预测， 由此前的 13.35、 18.74、 24.55 进一步上调到 13.68、 19.17、 25.12元，同比增长率分别为 62%、40%、31%，主要是期间费用增长好于我们原先预期。我们认为公司的预算目标实现问题不大，公司有巨大批零环节利润做业绩防护垫。投资茅台，只要抓住公司愿意释放业绩这条主线就足够了。