000959首钢股份

　　1、置出原有钢铁主业，置入迁安钢铁。

　　与此前出台的重组预案基本一致，公司拟以下属的炼铁厂、焦化厂、第二炼钢厂、高速线材厂、第一线材厂的全部资产和负债，以及本公司持有的首钢嘉华、首钢富路仕的全部股权，与首钢总公司下属首钢迁钢公司的全部资产置换；同时，公司以4.29元/股的价格向首钢总公司发行约28亿股股份作为支付差额对价。本次重组完成后，公司置入资产与存续资产将主要包括迁钢分公司和及其原有股权资产、首钢冷轧(持股70.28%) 、贵州投资(持股100%) ，以及北汽18.31%股权及其他股权资产。而且，作为对价的新增股份发行后公司总股本将增至57.75亿股， 大股东持股比例也将由目前63.24%上升为大约81.1%。由于首钢股份位于北京的原有产能基本已停产，此次注入新的资产将使公司重新具备持续经营能力。

　　2、产能跃升至800万吨，均为板材品种。

　　本次置入的首钢迁钢公司拥有780万吨铁、800万吨钢、780万吨热轧卷板的生产能力，且120万吨冷轧电工钢生产能力也将逐步投产。另外，存续资产首钢冷轧还拥有170万吨冷轧薄板产能。这与重组前上市公司400万吨产能(大部分2010年底已停产) ，且产品大多为线棒材的规模与结构相比发生了根本性转变。公告显示，迁钢公司2011年共产钢776.53万吨、热轧卷663.9万吨，电工钢39万吨，首钢冷轧2011年共生产冷轧板材181.2万吨，其中包括汽车板83.3万吨，家电板40.3万吨和专用板19.8万吨。

　　3、置入资产总体盈利状况较好，但存续资产不确定性偏大。

　　从拟注入公司的迁安钢铁盈利情况来看，2011年实现营业收入297.5亿元，利润总额为10.45亿元，毛利率仅为3.53%，处于较低水平，不过因2011年钢铁行业整体盈利不乐观，公司能实现吨钢105.7元的净利应在同行业中处于中等偏上水平。随着公司冷轧项目的逐步投产增利，预计盈利能力还有较大的转好空间，公司预计2012年迁钢公司可实现利润为79037.02万元。

　　4、本次未置入首钢矿业，但承诺三年内注入。

　　首钢矿业此次并未列入置换的名目之中，这一方面是由于本次对价差别较大，若再加上矿山则使大股东持股比例过大，另一方面则是由于相关铁矿采矿权及土地使用权属等尚未完全明晰。因首钢矿业所生产烧结矿、球团全部供首钢迁钢公司炼铁作业部使用，存在着大量的关联交易，这也意味着该矿业的注入是必然。而且，首钢总公司做出承诺，在本次重组完成后三年内将推动下属首钢矿业公司注入首钢股份，未来将首钢股份打造成为首钢集团在中国境内的经营钢铁与上游铁矿资源业务的上市平台。

　　风险提示

　　本次重组方案能否获得股东大会、相关国有资产监督管理部门及证监会等机构批文或核准还具较大不确定性；首钢冷轧短期内仍然难以扭亏；板材市场短期内景气度难以回升；铁矿能否在承诺期内注入难以保证。

　　投资建议：

　　我们按照重组后的资产对公司进行盈利预测，并假设北汽股份利润按此前三年平均比例分配投资收益，预计公司2012-2014 年 EPS分别为 0.05元、0.11元和 0.15 元，对应 PE分别为 53.9 倍、26.2倍和 18.6倍，估值偏高。不过，考虑到公司存在矿山注入的预期，且承诺分红比率较大，重点关注短期交易性投资机会。