◆受所得税率影响，净利仅小幅增长公司2011年前三季度实现营收1.4亿元，同比增长35.32%，净利5143万元，同比增长4.13%。 净利增长低于收入增长的主要原因在于1)部分子公司优惠税率到期，有效税率从去年同期12.71%上升至23.12%。2)毛利率下行1.34%。剔除税收影响，净利增长18%，基本符合我们的预期。

　　◆三季度环比趋势向好公司第三季度实现营收5.03亿元，同比增长26%，剔除所得税率变化影响，净利增长24%。继二季度毛利拐点后，公司盈利能力环比向上趋势不改，三季度毛利率环比提升两个百分点。海外废纸价格自6月初持续下跌，距离高点跌幅约20%，我们预计这将进一步减轻公司成本压力。

　　◆新增产能有望驱动明年业绩快速增长我们预计明年的主要增长点将来自于1)2012年初海宁1亿平方米纸箱项目将正式投产；2)福建长信扩建8000万平方米的预印纸箱项目。预印产品正被广泛地用于食品饮料行业，公司在2008年就在武汉开始这一技术的推广以及客户积累，我们认为公司有望在长信工厂复制武汉的成功经验，快速达产。

　　考虑到公司税率变动，且可能放缓扩张，我们将2011/12E每股盈利预测从0.30/0.42元下调至0.27/0.38，并将目标价从10.58元下调至10.04元，目标价基于瑞银绝对估值工具VCAM，WACC为9.6%，维持“买入”评级。