◆原材料价格上涨，毛利率下滑明显。2011年上半年，由于尼龙6切片和纯 MDI等超纤PU革的主要原材料价格持续上涨，公司产品价格调整仍不能完全弥补原材料价格的上涨，从而使得主营业务毛利率同比下滑了6.22个百分点。分产品来看，公司超纤PU基布收入同比增长了 44.45%，主要是2010年新增300万平方米基布产能，公司基布产销规模扩大所致。
◆天然皮革显现供给瓶颈，超纤PU革市场需求向好。天然皮革在环保压力和自然资源禀赋有限等因素影响下，供给增长非常有限。2003年以来全球和中国生皮供应增长率仅为0.58%、8.35%，远低于皮革制品行业的增长率。超纤PU革在手感、外观和微观结构与天然皮革最为接近，未来将随着消费观念升级以及下游制品业要求的提升而快速增长。根据中国塑料加工工业协会人造革合成革专业委员会预测，2010-2013年，我国超纤PU革需求的复合增长率则为 22.15%。
◆产能将增长3倍，未来看公司新产能投放与盈利能力回升。由于超纤PU革市场需求向好，公司制定了庞大的产能扩张计划。预计到2013年公司产能将由900万平方米扩张到3600万平方，产能增长幅度高达300%，未来两年均有大规模产能释放。由于国内产能缺口巨大，我们认为市场能够有效消化公司产能，未来看点在于新产能投放与盈利能力回升。
盈利预测与投资建议 首次给予“增持”评级。我们预计公司2011-2013年EPS 分别为0.57 元、0.88元和1.20元，公司2011年7月21日收盘价为16.51元，对应2011-2013年动态PE分别为29、19 和14倍，敏感性分析结果表明公司业绩受成本影响较大。我们首次给予公司“增持”投资评级，给予6个月目标价 17.10元，对应2011年30倍动态PE。 ※风险因素：原材料价格波动风险；新项目进展；产能大幅扩张风险 ；下游需求下滑风险