※投资要点◆业绩好于预期。长江证券 2011年上半年营业收入 10.96亿元、净利润 4.15亿元，同比分别减少 11.5%和 15.4%。投资收益和佣金率减少、费用增加是业绩显著下降的主要原因。主营业务中，经纪佣金/自营/承销/利息/资产管理同比分别变化-12%/-32%-5%/0%/79%。营业费用同比增长 7%，费用率由 43%增至 52%。上半年 EPS 0.18 元、BPS 4.92元、ROE3.8%。

　　◆季度波动大。第 2 季度营业收入 3.67 亿元、净利润 0.82 亿元，环比分别减少 50%和 75%，但同比分别增长 18%和 5%。环比看，2 季度承销和资产管理增长 231%和 95%；但自营亏损 1亿元、佣金下降 20%。

　　季度佣金企稳。上半年经纪佣金收入 7.1亿元，同比下降 12%。市场交易额同比增长 8.7%、公司份额由 1.64%提升至 1.71%，推动公司交易额同比增长 13%；但佣金率为 0.083%，同比下降 21.4%、较上年下降 13%。2季度佣金率 0.082%，已连续3个季度保持稳定。

　　◆投行业务有起色。股票和企业债券承销额为 20.6 亿元和 24.3 亿元，份额为 0.7%、1.1%，列行业 32名、26名；同比分别增长 23%、143%。

　　自营仓位有所提升。自营规模 102亿元、其中股票 23.5亿元，分别较年初增加 41%和 47%，自营及股票在净资产占比均有明显提升。这也使得公司业绩受自营弹性影响大。2季度，由于集中持有 0.74亿股中国铁建，直接导致自营季度亏损，7月份以来中国铁建新增浮亏 0.58亿元。

　　※盈利预测与投资建议 调整公司2011-2013年的EPS预期至0.43/0.48/0.58元， 同比增速-21%/14%/ 10%。下调评级至谨慎增持，按照分部估值调整目标价至 12元。