投资亮点●一级地块年内出让概率大，一旦出让将引爆11-12年业绩地价的大幅上涨，延缓出让的不利因素如绝对地价偏低等已逐渐弱化，而刺激出让的有利因素则随着政府换届结束、上市公司资金链趋紧和政府还贷的压力增大而逐步显现，土地市场自10 年12 月开始的逐步放量供应已初步印证了我们的判断，而环湖东路一期地块作为最具有稀缺资源优势的土地，其对周边地价带动作用显著，因此该地块推出的时点大概率会在2011 年，甚至有可能比周边其他地块更早推出。●二级业务是一级业务的重要补充 二级开发业务拥有权益建面89 万平米，主要分布在昆 明、大理、天津和咸阳，项目获取多采用收购股权的方式，整体规模难上新台阶，利用自身资源优势与知名房企合作开发为上策。 城中村改造新政可能延缓项目推进并降低开 发利润 公司在昆明有5 个城中村改造项目，鉴于昆明市10 年7 月出台的新政致使城中村改造无法进行一二级联动，从而使城中村改造的投资回报降低至8%，公司在大白庙项目的分步退出和对万科的调研均印证一点，即城中村改造不是个香饽饽。 投资建议： 我们预计公司2011-2013年的eps分别为1.23，2.01和2.52元，对应目前股价的PE分别为9.5X、5.8X和4.6X，对应的nav为20.0元，目前股价相对nav折价42%。根据我们的测算，公司每出让100亩土地，将会为公司增加EPS 0.08元，业绩弹性较高，我们认为随着政府换届等重要时间点的临近，环湖东路土地一期地块有望在今年下半年开始出让，公司的业绩也将逐步确认。同时由于二级开发业务目前对公司的贡献较低，政策的调控对公司的影响相对较小。首次覆盖给予“谨慎推荐”评级。

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